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■ 文｜陈铭京，香港财华社财经编辑。

中国开始进入了货币政策的“加息”周期了吗？最近市场对这个话题讨论的火热。而引起这个话题的事件是，在2017年2月3号，央行全面上调了公开市场逆回购利率和SLF利率，其中再次上调逆回购利率10个基点，SLF利率则上调35个基点。有的分析师认为此次央行上调短期利率是一种变相的加息，并判断中国将进入加息周期，马光远则分析认为此次上调利率更是央行今后货币政策的方向基调。而外国机构高盛集团认为短期内货币政策收紧的倾向将继续保持。

那么，中国是否进入了“加息”周期了吗？笔者认为要解释这个问题，首先就要搞明白央行为什么要上调短期借贷利率。我们知道央行在春节前就已经提高MLF利率10个基点，在节后又将SLF利率提高35个基点，这一点引起了市场人士的注意，并被市场人士称之为央行“加息”前奏，但是央行为何接连提高短期借贷利率呢？这其中又蕴藏着什么样的隐情？火影忍者剧情介绍

央行此举或是为了遏制银行过度放贷

不管是MLF还是SLF都是央行通过商业银行之间的借贷关系控制货币供应量的手段，说白了这两种都是商业银行向央行的借款。其实这两种政策工具在中国较新，在中国运行也就几年时间，SLF在2013年创设，而MLF在2014年才创设。常备借贷便利在中国开发出来前，中国运用最多的央行与商业银行借款工具是再贴现率，通过再贴现率调控货币供应量。

不过笔者要说的是借贷便利发放方式均为质押方式，需要商业银行提供国债、央行票据、政策性金融债、高等级信用债等优质债券作为合格质押品。那么央行提高借贷利率是否与商业银行的质押品有关呢？笔者发现，所谓的商业银行“质押品”基本都是央行公开市场操作的标的，比如国债和央行票据。而公开市场操作是央行最擅长用的调控工具，因为它期限短，因此投放和回笼资金时间较短，该操作相对来说对市场影响较小。

值得一提的是，此次央行调高利率中还包括了短期的逆回购利率，这思路就清楚了。逆回购是央行短期向市场投放流动性资金的信号，如果逆回购上涨，则意味着商业银行质押给央行的资产成本更大了，那么商业银行可能就不会操作逆回购，导致央行的逆回购投放出现缩水的现象。而央行提高借贷利率，同样的，作为商业银行的“质押品”，质押成本也加大了。

如此说来，央行的这一举动更像是全面提高商业银行的资金成本，从而绞杀商业银行利有富余资金而短期过度放贷的行为。这种观点更像是市场所说的金融去杠杆，当然从大局出发，金融去杠杆无论怎么验证都是正确的解释，因为它的范围太大。去杠杆是中国供给侧改革重要的议题，但是防止金融机构过度放贷导致发生的杠杆风险，提高短期借贷利率貌似是不错的选择，因为这种方式下避免了加息所造成的货币供应量冲击。

此次提高利率与特朗普无关

笔者注意到，市场上也有谈及此次提高借贷利率是与对抗特朗普加息政策有关。笔者要说的是这种说法很荒谬，这和特朗普的加息政策无法构成关联关系。我们知道美国要加息，而且在2016年就声称2017年会将有3次加息。根据国际资本流动的理念，美国加息，国际上将会有更多的资金流向美国货币资产，理论上如果中国也加息，可以遏制资金从国内流出。实际上这笔者认为这是“生搬硬套”的说法。

美国2017年加息是一种预期，尚且不说预期是否兑现，就目前的形势而言，特朗普要搞贸易保护主义，实际上贸易保护主义直接就将美国加息的效果给掩埋了。如果各国实施了贸易保护主义，在商品贸易上关税提高了，而在资本进流出上也会加设门槛，于是各国在商品、资本、技术以及劳务上的往来存在的排斥效应，对于各国来说，国际资本流动将会保持微静止状态。

即使不谈特朗普的贸易保护主义，此次中国央行的提高利率也无法解释与特朗普加息政策的对抗。中国央行此次提高利率主要是短期利率，旨在调节商业短期的资金流动。而这种短期利率变化很大，根本不构成国际投资的方向标，而且短期利率的变化，远没有汇率变动的成本大。

此举并不意味着中国进入「加息周期」

那么中国是否进入了加息周期呢？笔者认为并非如此。此次提高借贷利率更多的是抑制金融杠杆，调节商业银行的短期过度的借贷行为，从而稳定企业的资产负债表，营造2017年一个很好的投资经营环境。笔者倒是很赞同高盛的观点的，就短期来说，央行还是会以偏紧的货币政策为主，这可能也是2017年货币政策的主旋律。

但是，如果把央行的此次提高借贷利率看成加息的开始那就有点说不过去了。大家要明白一点，加息和提高借贷利率两种政策工具释放的货币量是不一样的，借贷利率只是提高商业银行的借款成本，但是只要储户不断存投货币，商业银行照样有钱贷出去。而加息是央行给定商业银行的基准利率上增加利率，这种做法可能使得商业银行的储户更多了，但是贷款成本增加了，起到了抑制贷款的作用。

加息起到一种倍数效应，这样直接导致存款增加，通货比例减少，极大减少了社会货币流通量。而贷款成本的增加，又抑制了贷款的需求，从而进一步减少了货币流通量。但是社会同样需要消费投资，如果资金都跑去储蓄了，消费和投资就会变得萧条，整个经济体也会面临萎缩的风险。因此加息的“功力”很大，如果加息幅度不大，对经济影响不大，必要性就不会很强，如果加息幅度很大，对经济的破坏性就很大了。

实际上加息是看做经济向好的表现，加息是为了抑制过度的经济扩张和通货膨胀。美国要加息是因为他们乐观的预期自身的经济，并以抑制通胀为目标施政。但是这种预期只不过是“时间上的表态”，到期不一定会兑现，也就是说美国口头预期的3次加息，随着美国经济而变。而中国是否具有加息的条件呢？

2017年是中国经济面临着供给侧改革的攻坚元年，供给侧改革重质量，需要资金重塑，需要消费升级，那么就需要资金。如果紧缩银根，怎么完成对供给侧改革的攻坚任务呢？！资金央行还是会投放的，但是以商业银行放贷的方式投放会加大企业的杠杆，增加企业负债压力。2016年中国在债转股以及银行的股债联动机制上做了很多动作，尚且不说成效怎样，可以说的是央行未来给予市场资金流动的信号将会是以非“债”的形式出现。

“贸易战”若将打响，央行或以降息应对

如果中国不存在加息的周期，那么央行短期的货币紧缩政策会持续下去吗？目前国际形势非常复杂，英国脱欧，法国可能也要脱欧，特朗普搞贸易保护主义，种族歧视主义，日本又想和美国形成美日同盟，欧盟和美国接连对中国各种反倾销措施等等，种种迹象表明，未来的国际经济环境会表现一团糟。如果贸易战一旦打响，中国大概率会成为欧美国家“炮轰”的对象。

基于未来的考虑，贸易战不会使得商品、资本、人才或是技术有更多的流动，如果各个国家均采取了“限制资源”流动的措施，那么一国的货币政策和财政政策将专注于国内经济，而不会考虑国际。当然贸易战不一定会发生，但是以各国目前的形势来看，“箭”已在弦上了。

基于国内的经济环境，就以目前中国的投资环境、消费环境来看，央行不仅不会加息，可能还会降息。以降息来应对贸易战，如果世界形成几个同盟进行贸易战争，以中国为主的同盟，可能更多的是发展中国家。中国企业要想在国际中获得稳定的位置，降低成本非常重要，而降息可以降低企业的融资成本，当然加大了的杠杆可以由央行兜底。而降息还有一个作用是降低储蓄，增加消费，从而形成“贸易战”的良性内循环。

如果我们假设不发生“贸易战”的情况，央行的短期货币偏紧状况可能会持续下去，贸易战不发生，资源流动就不会有过多的限制，而对于中国来说降金融杠杆还是主要任务。笔者要说的是今后央行将以调节借贷便利的方式从侧面调节企业杠杆，短期内这将成为央行的政策基调。

■ 编辑｜李思，财华社财经编辑。

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